转债策略思考：转债交投情绪边际改善，4月基本面主导行情.docx

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101转债策略思考春节后市场普遍反弹,但是转债市场反弹幅度远不及权益市场,转债整体呈现为估值收缩的现象。而过去一周转债市场成交热度有所改善,转债市场出现了哪些变化?第一,转债春节后的反弹弱于正股,从结构上看,正股小市值和低评级的转债跟涨能力相对更弱。3月1月以来转债跟涨能力较弱,市值小于100亿元的正股上涨约6%,转债仅有约1%的涨幅。投资者对信用风险的担忧可能是正股小市值转债跟涨能力弱的原因之一。3月1日以来,信用评级在AA-以下的转债涨幅约为2%,而对应的正股涨幅接近8%。第二,转债走势相对疲软,反映到估值中体现为转债整体呈现为估值收缩的现象。截止到4月3日,%,处于2018年以来的54%,较3月1日小幅下降。%,处在2018年以来的98%分位数,较3月1日小幅上升。造成差异的原因是百元溢价率更加贴近股性转债估值,而余额加权溢价率主要被债性转债影响。进一步分类型来看,截止到4月3日,债性转债余额加权转股溢价率为85%,处在2018年以来的97%分位数;平衡性转债余额加权转股溢价率为23%,处在2018年以来的49%分位数;股性转债余额加权转股溢价率为7%,处在2018年以来的52%分位数。图1:3月1日以来,低评级的转债跟涨能力相对更弱 图2:3月1日以来,正股小市值的转债跟涨能力相对更弱3月1日以来 过去1周转债涨跌幅正股涨跌幅3月1日以来 过去1周0~100 100~200 >200转债涨跌幅0~100 100~200 >200正股涨跌幅8%7% 7%6% 6%5%4% 5%3% 4%2%1% 3%其他低评级其他低评级0%高评级(AA+及以上)中低评级(AA/AA-)高评级(AA+及以上)中低评级(AA/AA-)2%1%0%-1%正股市值(亿元) 资料来源:,,注:计算区间为2024年3月1日至2024年4月3日资料来源:,注:计算区间为2024年3月1日至2024年4月3日图3:3月以来,百元溢价率小幅下降 图4:债性、平衡性、股性转债的余额加权转股溢价率分化严重80% 转股溢价率余额加权均值 百元溢价率(右轴)债性转债转股溢价率 平衡性转债转股溢价率45% 股性转债转股溢价率10070%60%50%40%22-0130%40% 908035% 70605030%403025% 201024-0320-1221-0221-0421-0621-0821-1021-1222-0222-0422-0622-0822-1022-1223-0223-0423-0623-0823-1023-1224-0220% 0 资料来源:, 资料来源:,第三,近期转债情绪整体改善,但是改善时间相对较短,且集中在部分券种。过去一周转债市场成交额超过500亿元,较上周进一步走高。同时,转债全市场换手率以及剔除当周换手率在300%以上个券的全市场换手率在过去2周同步提升。但是两者之间的差额过去5周时间持续走扩,叠加成交量前10的转债成交占比仍然约为35%,%。说明转债市场的成交集中在部分个券,情绪改善有结构性现象。图5:过去2周转债市场换手率小幅抬升 图6:成交量前10的转债成交占比仍然约为35%差额全市场换手率(成交量/债券余额) 剔除当周换手率300%以上个券换手率8%50%7% 45%6% 40%5% 35%30%4% 25%3% 20%2% 15%10%1% 5%23-0223-0323-0423-0523-0623-0723-0823-0923-1023-1123-1224-0124-0224-0324-0423-0323-0423-0523-0623-0623-0723-0823-0823-0923-1023-1023-1123-1223-1224-0124-0224-0324-030% 0%top1成交量占比 top5成交量占比 top10成交量占比 资料来源:, 资料来源:,第四,3月交易所披露的持有人数据中,长线资金对转债的配置力度仍在。当前纯债收益率处于相对低位,债性转债作为转债市场的主流品种,对长线资金的配置价值仍在。上交所和深交所披露的3月转债持有者结构数据。上交所方面,,,%。深交所方面,,较上月环比减少81亿元,%。图7:上交所持有转债的持有者结构 图8:深交所持有转债的持有者结构亿元1800160014001200100080060040020002023年11月 2023年12月 2024年1月2024年2月 2024年3月 3月环比30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%亿元1200100080060040020002023年11月 2023年12月2024年1月 2024年2月2024年3月 3月环比30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%QFII+RQFII保公基年社私险募金金保募公基司金资管计划信一银托般行机理构财银证证自行券券然自公自人营司营资管计划保基基其企险金金他业机专专年RQFIIQFII构户业金机构券券社信一自商商保托般然集自基机机人合营金构构投理 资财 者 资料来源:, 资料来源:,公募基金有所减持。,%,降幅超过市场总体。深交所基金(未区分公募和私募),%,降幅高于市场总体。保险机构、社保基金、信托机构逆势增持。3月上交所,,环比增加12%。,%。,%。深交所方面,保险机构、社保基金、信托机构降幅低于总体。第五,转债市场的持续修复需要转债的赚钱效应进一步增强。投资者对转债信心的积累或需要权益慢牛行情。2018年以来,4月份主导行情的关键因素是基本面数据。将一季报披露的归母净利润增速分为5组,第1组为归母净利润增速处于前20%水平的转债标的。基本面数据越强劲的第1组,对应的组别正股在4月收益表现越好。同样的,正股基本面数据越强劲的2018、2020、2021、2023年归母净利润增速处于前20%水平的转债平均涨跌幅最高。表1:2019年以来,一季报归母净利润增速越高,转债正股在4月收益表现更好2018/3/312019/3/312020/3/312021/3/312022/3/312023/3/31第1组-%-%%%-%%%-%%%-%-%第3组-%-%%%-%-%第4组-%-%%-%-%-%第5组-%-%%-%-%-%资料来源:,,注:按照归母净利润增速分位数进行分组,第1组为前20%水平,以此类推表2:2018年以来,一季报归母净利润增速越高,转债在4月收益大概率表现更好2018/3/312019/3/312020/3/312021/3/312022/3/312023/3/%-%%%-%%第2组-%-%%%-%%第3组-%%%%%-%第4组-%-%%%-%-%第5组-%-%%%-%-%资料来源:,,注:按照归母净利润增速分位数进行分组,第1组为前20%水平,以此类推展望后市,考虑到当前处于基本面主导行情的4月份,关注一季度业绩占优,更可能超预期的转债标的。关注转债市场情绪修复的持续性,建议投资者继续哑铃策略进行配置,同时进行组合适当的优化。具体来看,首先,对于高股息、高YTM等高质量标的,建议投资者可考虑选择正股,从而应对大盘转债余额下降的现状;其次,对于高弹性标的,继续建议固收+组合可选择转债,相对正股而言,转债本身具有较高的保护性,可以很好的应对正股的波动性;最后,考虑到纯债收益率处在低位,推荐关注高YTM转债。具体方向上:1)关注高股息、高YTM等高质量标的,具体关注银行、煤炭、家电等红利标的,包括相应的正股;2)关注新质生产力中方向,具体关注TMT、计算机、汽车、机械设备等。2转债行情过去一周(4月1日-4月3日)所有指数均上涨,%,涨幅最大,%,涨幅最小。%,%,正股表现优于转债。转债价格上涨,。%%,低价转债比例下降。板块方面,转债对应的行业中,煤炭、基础化工、商贸零售行业平均涨幅排名前三;国防军工、电子、通信行业平均跌幅排名前三。图9:过去一周所有指数均上涨 图10:过去一周正股表现优于转债%------2024-04-03当周涨跌幅 2024-03------ -点 万得可转债等权指数 万得可转债正股等权指数 -0523-0623-0723-0823-0923-1023-1123-1224-0124-0224- 资料来源:, 资料来源:,,注:以2023/1/3数据为基期标准化图11:过去一周价格处于120以下的比例下降 图12:各行业转债平均涨跌幅表现分化2024/3/292024/4/3低于100元100元-110元110元-120元120元-130元130元-140元140元以上10%2024-04-03当周转债算术平均涨跌幅2024-04-03当周正股算术平均涨跌幅8%6%4%2%0%-2%-4%-6%煤炭基础化工商贸零售有色金属钢铁农林牧渔轻工制造交通运输机械设备环保电力设备家用电器建筑材料纺织服饰食品饮料建筑装饰非银金融美容护理公用事业医药生物社会服务计算机汽车石油石化银行传媒通信电子国防军工-8% 资料来源:, 资料来源:,从个券来看,过去一周(4月1日-4月3日)540只个券(不含过去一周新上市的转债)中,上涨个券412只,下跌个券124只,持平4只。过去一周领涨的转债为福新转债、淳中转债、耐普转债、鼎胜转债、惠城转债,%、%、%、%、%,分别归属基础化工、计算机、机械设备、有色金属和环保行业。过去一周领跌的转债为华体转债、商络转债、盛路转债、金钟转债、卡倍转02,%、%、%、%、%,分别归属电子、电子、国防军工、汽车和汽车行业。周涨幅排名前十个券收盘价(元)?????-????-??-?????????机械设备周涨幅排名后十个券收盘价(元)转股溢价率申万一级行业华体转债-??电子商络转债-??电子盛路转债-??国防军工金钟转债-??汽车卡倍转02-??汽车丽岛转债-??有色金属博汇转债-??石油石化万顺转债-??有色金属福蓉转债-?-?电子精达转债-??电力设备表3:过去一周涨幅最大10只个券(不含新上市的转债)表4:过去一周跌幅最大10只个券(不含新上市的转债)资料来源:,,数据截至2024年4月3日 资料来源:,,数据截至2024年4月3日转债估值过去一周(4月1日-4月3日)%。按照平价分类,平价处于90以下、100-110和120-130的转债的转股溢价率上升,其余平价区间的转债的转股溢价率下降。按照偏股、平衡、偏债型转债分类,%,%,%。板块方面,转债对应的行业中,银行、非银金融、国防军工行业转股溢价率上升幅度排名前三。图13:% 图14:平价处于100-110和120-130的转债的转股溢价率上升90%80%70%60%50%40%30%20%10%18-0118-0518-0919-0119-0519-0920-0120-0520-0921-0121-0521-0922-0122-0522-0923-0123-0523-0924-010%转股溢价率余额加权均值 25分位数 50分位数 75分位数低于90 90-100 100-110 110-120 120-130 130以上100%80%转股溢价率60%40%20%0%22-0222-0422-0622-0822-1022-1223-0223-0423-0623-0823-1023-1224-02-20% 资料来源:, 资料来源:,图15:仅平衡型转债的余额加权转股溢价率上升 图16:各个行业加权平均转股溢价率表现分化,多数下降35%30%25%20%15%10%5%0%偏股型转债 平衡型转债 偏债型转债(右轴)10%各行业加权平均转股溢价率变化幅度2024-03-27至2024-04-035%0%-5%-10%-15%资料来源:, 资料来源:,转债供需过去一周(4月1日-4月3日)暂无转债上市。过去一周转债市场成交规模较前一周上升。,较前一周上升。未来一周(4月8日-4月12日)暂无转债上市。图17:3月仅有2只转债上市 图18:中证转债过去一周日均成交额较前一周上升亿元 20227002018 2019 2020 2021 亿元 2023 2024 20006001800********** 中证转债日均成交额转债上市规模40030020010001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月1200100080060040020018-0118-0418-0718-1019-0119-0419-0719-1020-0120-0420-0720-1021-0121-0421-0721-1022-0122-0422-0722-1023-0123-0423-0723-1024-010 资料来源:,,数据截至2024年4月3日 资料来源:,表5:未来一周(4月8日-4月12日)转债日历2024年4月8日2024年4月9日2024年4月10日2024年4月11日2024年4月12日周一周二周三周四周五转债上市1、3月外汇储备()。1、3月M0:同比();经济数据国内2、3月M1:同比();3、3月M2:同比();4、3月社会融资规模:当月值(前值15583亿元)。5、3月新增人民币贷款(前值14500亿元);6、3月CPI:同比()。海外1、美国3月CPI:季调:环比();2、美国3月核心CPI:季调:环比();1、欧元区4月:基准利率(主要再融资利率)();2、美国3月PPI:最终需求:季调:同比();3、美国3月核心PPI:季调:同比();4、美国4月06日当周初次申请失业金人数:季调(前值210000人)。1、德国3月CPI:环比()。事件1、4月欧洲央行公布利率决议;2、4月欧洲央行召开货币政策会议。资料来源:,财联社,风险提示经济基本面改善持续性不足,导致市场情绪反复波动;债市超预期调整,导致转债估值大幅下跌;海外流动性宽松节奏弱于预期,导致市场风险偏好承压;历史经验不代表未来,文中统计的规律有效性可能下降。