保险行业2023年报综述：价值高增投资承压，关注权益配置改善空间.docx

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.-4-2、负债端:寿险价值恢复高增,财险业务成本抬升.....................................-5-:上市险企人身险和财产险保费收入份额下降...........................-6-:个险与银保并进,新单和价值率齐升.....................................-7-:保费增速稳健,成本压力抬升..............................................-12-3、资产端:投资收益承压,大幅增配债券.................................................-16-+权益波动,总投资收益率普降............................................-16-,继续压降非标配比.....................................................-20-4、价值:经济假设调整,投资敏感性提升.................................................-23-5、准则:IFRS9和IFRS17切换影响..........................................................-26-6、展望:主要利空出清,关注低估值下的强β机会...................................-29-7、风险提示...............................................................................................-29-图目录图1、2023年上市险企人身险保费合计市占率同比下滑................................-6-图2、2023年上市险企人身险保费收入市占率情况.......................................-6-图3、2023年上市险企财产险保费合计市占率同比下滑................................-6-图4、2023年上市险企财产险保费收入市占率情况.......................................-6-图5、23年上市险企NBV同比大幅正增.......................................................-7-图6、23年人身险消费者信心指数保持稳定..................................................-7-图7、23年上市险企新单保费同比增速回升..................................................-8-图8、23年上市险企新业务价值率略有分化..................................................-8-图9、23年上市险企月人均新单产能同比大幅提升.......................................-9-图10、23年上市险企人均NBV同比明显提升..............................................-9-图11、23年上市险企银保价值率同比普遍改善..........................................-11-图12、23年上市险企银保NBV贡献占比普遍提升.....................................-11-图13、国寿及新华长期健康险/保障型新单增长疲弱...................................-11-图14、长期健康险/保障型新单占总新单比重持续下降...............................-11-图15、23年上市险企13个月保单继续率显著提升.....................................-12-图16、23年上市险企25个月保单继续率显著提升.....................................-12-图17、23年新车销量增长放缓...................................................................-13-图18、23年新能源车销量保持高速增长.....................................................-13-图19、23年平安产险保费增速下滑明显.....................................................-13-图20、23年太保、太平及人保非车业务增速更优.......................................-13-图21、23年上市险企综合成本率同比均有提升..........................................-15-图22、23年平安和太保非标资产名义投资收益率下降(年化)..................-22-图23、23年上市险企权益类资产内部结构.................................................-23-图24、投资收益率-50BP下NBV敏感性....................................................-26-图25、投资收益率-50BP下VIF敏感性......................................................-26-图26、新准则下上市险企营业收入规模大幅下滑.......................................-27-图27、新准则下上市险企税前利润构成更加清晰.......................................-27-图28、新准则下上市险企OCI中保险合同金融变动...................................-27-图29、要素法下保险合同负债由合同服务边际等构成................................-27-图30、22年末上市险企原准则下金融资产占比..........................................-28-图31、23年末上市险企新准则下金融资产占比..........................................-28-图32、新准则下上市险企归母净资产规模 .-28-图33、新准则下上市险企单季度归母净利润波动加剧................................-28-表目录表1、A股上市险企核心经营数据概览.........................................................-4-表2、上市险企代理人规模...........................................................................-8-表3、上市险企代理人产能、收入等数据......................................................-9-表4、银保、个险业务新单保费情况...........................................................-10-表5、上市险企非车保费同比增速情况.......................................................-13-表6、上市险企车险业务综合成本率...........................................................-15-表7、上市险企非车业务综合成本率...........................................................-15-表8、A股五家上市险企保险资金投资收益结构.........................................-16-表9、A股上市险企新准则下利润表其他综合收益明细(单位:百万元)...-17-表10、上市险企年化净/总/综合投资收益率................................................-19-表11、上市险企大类资产配置情况(单位:亿元)....................................-20-表12、上市险企非标资产及配置结构(单位:百万元).............................-21-表13、上市险企FVOCI-权益工具/股票规模及占总投资资产比重(亿元).-22-表14、上市险企EV评估的经济假设调整情况............................................-24-表15、经济假设调整对EV影响测算(单位:百万元)..............................-24-表16、上市险企寿险业务EV增速以及ROEV............................................-25-表17、上市险企EV变动驱动因素分析......................................................-25-表18、合同服务边际相关数据...................................................................-27-报告正文1、核心数据概览2023年,上市险企负债端表现亮眼,保费销售和价值增长势头强劲,资产端受利率下行、权益市场波动及新会计准则切换等因素影响,整体承压且波动加剧。负债端看,人身险得益于队伍质态提升、储蓄需求因定价利率切换短期集中释放,新单实现较快增长,带动整体价值实现近2018年来最快增长。人身险业务新单同比增速,平安+%(规模保费)>太平+%>国寿+%>友邦+%(首年+整付)>人保寿+%>太保+%(规模保费)>新华+%>阳光-%。NBV同比增速,不追溯口径下,人保寿+%>友邦+33%(固定汇率)>新华+%>阳光+%>太保+%>国寿+%>平安+%>太平+%。追溯统一口径下,人保寿+%>新华+%>阳光+%>平安+%>友邦+33%(固定汇率)>太保+%>太平+%>国寿+14%。寿险EV与年初相比,国寿+%>阳光+%>人保寿+%>太平+%>太保+%>新华-%>友邦-%>平安-%。资产端看,长端利率下行且权益市场低位震荡,叠加新金融工具准则下资产分类变化影响,各险企投资端普遍承压。净投资收益率,%(-)>%(-)>太保4%(-)>阳光4%(+)>%(-)>%(-)>%(-)。总投资收益率,%(-)=%(-)>平安3%(+)>%(-)>%(+)>%(-)>%(-)。部分险企披露综合投资收益率,%(+)、%(+),%(+),%(+),%();注意各家综合投资收益率计算口径存在一定差异,不完全可比。新华和人保未披露综合投资收益率数据,若考虑FVOCI-债权工具浮盈,%(+),%(+)。利润方面,投资承压导致新准则下归母净利润普遍负增。归母净利润同比,太平+%>友邦+13%>人保-%>财险-%>阳光-%>平安-%>太保-%>国寿-%(原准则-%)>新华-%。仅太平和友邦同比正增,其余均有不同程度负增长。单位:亿元中国人寿中国平安中国太保2023A2022A同比/相比年初2023A2022A同比/相比年初2023A2022A同比/相比年初营业收入3,4433,889-%9,1388,%3,3213,%保险服务收入2,1241,%5,3645,%2,6622,%新单保费2,1081,%2,0091,%%表1、A股上市险企核心经营数据概览投资收益3152,063-%369386-%71775-%利息收入1,230--1,1851,%583--公允价值变动损益-328-88--90-369--117-1-保险服务费用1,5041,%4,4024,%2,3102,%承保财务损失1,2791,487-%1,%467581-%%9631,038-%351358-%归母净利润462667-%8571,110-%273374-%归母净资产4,7713,%8,9908,%2,4961,%EV12,60611,%13,90114,238-%5,2955,%寿险EV12,60611,%8,3108,748-%4,0203,%NBV-%%%NBV-追溯口径--%--%--%单位:亿元新华保险中国人保五家合计2023A2022A同比/相比年初2023A2022A同比/相比年初2023A2022A同比/相比年初营业收入7151,080-%5,5315,%22,14822,309-%保险服务收入480569-%5,0394,%15,67014,%%%5,9194,%投资收益-38190-%256563-%9733,978-%%294--3,614--公允价值变动损益-61-14--99-6--696-478-保险服务费用333338-%4,7344,%13,28212,%承保财务损失268431-%277354-%3,5313,852-%承保业绩148231-%305354-%2,3882,490-%归母净利润87215-%228254-%1,9062,619-%归母净资产1,%2,4242,%19,73117,%EV2,5052,556-%1,0431,220-%35,35035,%寿险EV2,5052,556-%1,%28,45528,%NBV-%%%NBV-追溯口径--%--%---资料来源:,中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险、中国人保公司公告,说明:数据均为新会计准则下口径,2022年数据已追溯调整;新单保费计算时包括短期险和团险,中国人保保费和价值数据均为人保寿险公司口径;中国平安、中国太保新单保费口径为规模保费,其余为原保费口径;表格中“-”为数据未披露或新准则切换后前后数据比较不适用情况,下同。2、负债端:寿险价值恢复高增,财险业务成本抬升2023年在利率下行、资本市场波动加剧及寿险定价利率下调等多种因素影响下,居民对储蓄型保险产品需求大增。面对监管及需求端变化,各家上市险企继续推进队伍改革与产品调整,围绕“队伍+渠道+产品”的结构调整优化策略持续深入,在提升代理人产能的同时推进长期储蓄型新产品布局。人身险方面集中表现为代理人渠道质态改善、银保等多元渠道快速发展,保障产品贡献持续下降,储蓄产品重要性日益提升。财产险方面则呈现保费收入稳步增长,综合成本率在基数压力和自然灾害影响下同比提升,车险逐步进入稳定发展期,新能源车业务方兴未艾,非车业务俨然成为财险业务主要增长点。集中度:上市险企人身险和财产险保费收入份额下降从行业格局看,2023年上市险企人身险和财产险保费集中度均同比下降。人身险方面,%。2022年以来居民对于稳健刚兑的储蓄型保险产品需求明显增加,中小险企或得益于更为激进的经营策略,借助银保渠道实现新单业务的更快增长。后续考虑定价利率切换以及银保渠道产品报行合一制度对中小险企约束更大,行业格局预期改善。财产险方面,%,2023年车险行业费用竞争有所抬头,中小公司保费收入增速相对头部公司更优导致集中度下滑。后续随着监管进一步加强车险费用管理,严格落实报行合一制度,预计车险市场的费用投入将受到约束。考虑大公司在渠道、数据和定价方面的显著优势,未来行业格局亦有优化可能。图1、2023年上市险企人身险保费合计市占率同比下滑 图2、%%%%%%%%%2004-122005-122006-122007-122008-122009-122010-122011-122012-122013-122014-122015-122016-122017-122018-122019-122020-122021-122022-122023-%%%%%%%%%%%2004-122005-122006-122007-122008-122009-122010-122011-122012-122013-122014-122015-122016-122017-122018-122019-122020-122021-122022-122023-%A股五家上市险企人身险保费市占率中国人寿 平安寿险 太保寿险 新华保险 人保寿险 资料来源:,说明:此处为中国人寿、平安人寿、太保人寿、新华人寿累计保费收入市场份额。资料来源:,说明:此处为中国人寿、平安人寿、太保人寿、新华人寿累计保费收入市场份额。图3、2023年上市险企财产险保费合计市占率同比下滑 图4、% %%%%%20042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202**********.0%%%%%%%%人保财险 平安产险 太保产险 资料来源:,说明:此处为人保财险、平安产险和太保产险累计保费收入市场份额。资料来源:,说明:此处为人保财险、平安产险和太保产险累计保费收入市场份额。人身险:个险与银保并进,新单和价值率齐升从2023年度业务呈现的结果和背后驱动因素来看,呈现出5个特点:1、NBV同比实现高增长,主要驱动力在于量的显著提升以及价的同步改善。2023年上市险企NBV同比增速,追溯统一口径下,国寿、平安、太保、新华、人保、太平、友邦、阳光NBV分别同比+14%、+%、+%、+%、+%、+%、+33%、+%。从驱动因素看,各险企新业务价值率稳中有升、略有分化;新单保费增速同比大幅提升,成为带动NBV大幅增长的核心驱动。价值率方面,国寿、平安、太平、友邦因储蓄型业务和银保业务占比提升导致价值率下滑,其余险企得益于缴费结构(提升长期交占比)优化,价值率有不同幅度提升。新单保费方面,各家新单同比在-%~45%,除阳光因大幅压降银保等多元渠道趸交业务规模导致负增长外,其余均实现同比正增,需求端得益于定价利率切换运作带来的需求提前释放,供给端则受益于代理人渠道队伍质态改善+银保渠道贡献提升,同时险企积极推动增额终身寿等收益稳健、现金流灵活的储蓄型产品也是重要原因。图5、23年上市险企NBV同比大幅正增 图6、23年人身险消费者信心指数保持稳定80%%%%%%%2015A 2016A 2017A 2018A 2019A 2020A 2021A 2022A 2023A-%-%-%-%中国人寿 中国平安 中国太保 新华保险人保寿险 中国太平 友邦保险 阳光保险78%76%74%72%70%68%66%64%62%60%2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q4保险消费者信心指数 人身险消费者信心指数 财产险消费者信心指数 资料来源:中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险、中国人保、中国太平、友邦保险、阳光保险公司公告,资料来源:中国保险保障基金,图7、23年上市险企新单保费同比增速回升 图8、%%%%%%%%-%-%-%%%%%%%中国人寿 中国平安 中国太保 新华保险中国太平 人保寿险 友邦保险 阳光保险%%2016A 2017A 2018A 2019A 2020A 2021A 2022A 2023A中国人寿 中国平安 中国太保 新华保险 人保寿险 中国太平 友邦保险 阳光保险资料来源:中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险、中国人保、中国太平、友邦保险、阳光保险公司公告,资料来源:中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险、中国人保、中国太平、友邦保险、阳光保险公司公告,2、改革推进下代理人质态持续改善,人均产能大幅提升。在监管加强行业规范背景下,上市险企普遍加大人力清虚、压实队伍质量。2023年以来险企队伍改革加快,代理人规模继续萎缩但负增幅趋势逐步收窄。经历近三年的清虚、挤水分后,当前险企队伍结构已经明显优化,队伍产能大幅提升。从年报披露数据看,各险企整体新单产能大幅提升,其中国寿月人均首年期交同比+%;平安三年寿险改革成效显著,代理人人均NBV同比+%,新增人力中优+,月人均收入同比+%至9813元;太保在新基本法推动下队伍主观能动性大幅提升,月人均举绩率同比+%,核心人力月人均FYP同比+%,带动该群体月人均FYC同比+%至6051元,若考虑间接佣金预计月人均收入近万元,业务发展动能已实现从人力驱动向产能驱动的转变;新华代理人月人均综合产能6294元,同比提升近1倍,收入改善有望遏制人力下滑势头。目前主要险企实施的代理人改革已取得阶段性成效,,绩优及核心人力占比逐步提升。从海外成熟市场代理人渠道改革经验看,、训练体系和科技赋能体系的搭建和完善为核心,而队伍规模、整体留存率以及人均收入变化等关键指标将逐步展现改革成效,后期核心人力占比在提升后将逐步企稳。表2、上市险企代理人规模代理人数量(万人)%%%-%%-%-%-%-%%%%%-%-%-%-%-%%%%-%-%-%-%-%-%%%%%%%-%-%-%%%%-%%%-%-%-%%%%-%%%-%%-%%%%-%%%-%-%-%数据来源:中国人寿、中国平安、中国太保、新华保险、中国人保公司公告,说明:中国太保为月均数据,其余均为年末数据。中国平安2019A2020H12020A2021H12021A2022H12022A2023H12023A人均NBV(元/年)56,79125,00340,68825,18539,03128,96747,63956,28190,%-%-%%-%%%%%月人均收入(元/月)6,3096,1895,7935,8895,7587,9577,05110,8879,%-%-%-%-%%%%%中国太保2019A2020H12020A2021H12021A2022H12022A2023H12023A月人均新单保费(元/月)4,2124,1833,2595,9184,6387,9066,84416,96312,837同比增速-%-%-%%%%%%%月人均举绩率------%同比变动(pct)--------(元/月)-----4,6247,4827,4826,051同比增速-------%-%新华保险 2019A2020H12020A2021H12021A2022H12022A2023H12023A月均人均综合产能(元/ 3,3873,5782,6173,1052,7253,8403,2378,1036,294同比增速 -%-%-%-%%%%%%月均合格人力(万人/月) %-%-%-%-%-%-%-%-%月均合格率